山西證券股份有限公司張天,高宇洋,孫悅文近期對中際旭創(chuàng )（300308）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《一季度盈利能力環(huán)比改善，2025海外算力依舊保持旺盛需求》，給予中際旭創(chuàng )買(mǎi)入評級。

　　中際旭創(chuàng )

　　事件描述

　　公司發(fā)布2024年年報和2025年一季報。2024年公司實(shí)現營(yíng)收238.6億元，同比增長(cháng)122.6%；實(shí)現歸母凈利潤為51.7億元，同比增長(cháng)137.9%。同時(shí)，得益于800G/400G等高端產(chǎn)品出貨比重的快速增加、產(chǎn)品結構不斷優(yōu)化以及持續的降本增效，公司毛利率(33.8%)、凈利率(22.5%)進(jìn)一步得到提升。

　　2025年一季度，公司實(shí)現營(yíng)收66.7億元，同環(huán)比分別提升37.8%、1.9%；實(shí)現歸母凈利潤15.8億元，同環(huán)比分別提升56.8%、11.6%。同時(shí)由于高端產(chǎn)品占比提升以及成本降低、海外工廠(chǎng)良率提升等因素凈利潤率環(huán)比提升2pct。

　　事件點(diǎn)評

　　2025一季度環(huán)比增速放緩不改全年積極展望，公司產(chǎn)能繼續增長(cháng)迎接交付需求。2025年一季度公司收入增長(cháng)階段性放緩主要由于A(yíng)I大客戶(hù)800G向1.6T切換以及IB市場(chǎng)向ROCE過(guò)渡等。其中800G出貨量同環(huán)比均有明顯增長(cháng)，400G出貨增長(cháng)下降主要由于海外客戶(hù)更多轉向800G。與此同時(shí)，1.6T出貨低于預期，但公司預計Q2到Q31.6T會(huì )逐步起量。展望2025年，根據Factset一致預期，微軟、META、谷歌、亞馬遜四家公司合計CAPEX有望同比提升37%至3055億美元，并且在最新的25Q1財報中我們看到對資本支出的穩定指引。公司產(chǎn)能快速爬坡以應對不斷增長(cháng)的需求并反映出公司供應份額的穩定。2024年公司光模塊產(chǎn)能達2088萬(wàn)只，銷(xiāo)量1459萬(wàn)只，同比分別提升113.7%、95.8%。2025年一季度，公司固定資產(chǎn)賬面價(jià)值達到59.1億元，環(huán)比繼續增長(cháng)；同時(shí)存貨賬面價(jià)值達到78.2億元，環(huán)比增長(cháng)10.9%，反映了旺盛的備貨需求。

　　硅光芯片能力全球領(lǐng)先，泰國工廠(chǎng)已成海外客戶(hù)主要產(chǎn)地。面對光模塊需求爆發(fā)帶來(lái)的高速EML芯片供應緊張以及中美經(jīng)貿關(guān)稅摩擦等沖擊，公司保持了穩定的交付能力。一方面，公司自研硅光芯片已在400G產(chǎn)品中大量出貨，2025年800G硅光比例也會(huì )逐步提升，同時(shí)面向1.6T大客戶(hù)需求，公司硅光方案或成為主要供應力量。根據YOLE統計，旭創(chuàng )將是2025年全球硅光模塊出貨的龍頭廠(chǎng)商，領(lǐng)先于過(guò)往的硅光芯片龍頭Intel(目前光模塊業(yè)務(wù)由Jabil承接)。面對2025年以來(lái)的關(guān)稅沖擊，根據最新的政策，對半導體分類(lèi)下的通訊設備、光模塊等進(jìn)行了豁免，因此泰國出貨暫時(shí)為零關(guān)稅，得益于過(guò)往泰國產(chǎn)能建設規模，公司已具備全面從泰國出貨的能力。

　　海外算力之外：國內算力、車(chē)載光通信亦成為新看點(diǎn)。2024年Q4國內三大互聯(lián)網(wǎng)廠(chǎng)商BAT合計CAPEX為707億元，同比增速253.5%，AI服務(wù)器和網(wǎng)絡(luò )設備成為主要增量。據Lightcounting預計，2029年中國光模塊市場(chǎng)規模有望達65億美元，2025年在DeepSeek和各類(lèi)智能體應用的部署需求下預計國內市場(chǎng)將呈現爆發(fā)式增長(cháng)。2024年，公司國內市場(chǎng)收入達到31.5億元，同比大幅增長(cháng)91.3%，與此同時(shí)毛利率為14.4%，同比也提升了7.3pct。公司在國內市場(chǎng)主要出貨400G，同時(shí)加快800G導入，2025年公司在幾個(gè)重要大客戶(hù)招標都保持了份額領(lǐng)先。此外，2024年公司汽車(chē)光電子業(yè)務(wù)實(shí)現營(yíng)收7.6億元，同比大幅增長(cháng)128.1%。收購君歌電子后公司汽車(chē)光電子業(yè)務(wù)快速發(fā)展，公司以智馳領(lǐng)馭作為汽車(chē)光電子創(chuàng )新品牌，以車(chē)載光通信與傳感為核心突破方向。2025年3月，智馳領(lǐng)馭發(fā)布全球首款基于PCIE4.0的車(chē)載

　　光傳輸模塊及解決方案，未來(lái)有望推動(dòng)FTTV(FibertotheVehicle)在車(chē)載總線(xiàn)網(wǎng)絡(luò )的落地。

　　盈利預測與投資建議

　　受益于全球AI基礎設施投入的持續性以及AI芯片帶寬的持續增加，我們預計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為83.5/107.2/133.1億元，yoy分別為61.5%/28.4%/24.1%，當前公司動(dòng)態(tài)市盈率處于較低區間，維持“買(mǎi)入-A”評級。

　　風(fēng)險提示

　　受AIInfra降本和關(guān)稅政策不確定性影響海外CSP資本開(kāi)支不及預期；北美CSP導入新供應商導致公司既有供貨份額下降；國內營(yíng)收占比提升導致公司綜合毛利率下降；匯率變化影響公司盈利能力等。

　　證券之星數據中心根據近三年發(fā)布的研報數據計算，東北證券要文強研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為77.86%，其預測2025年度歸屬凈利潤為盈利96.85億，根據現價(jià)換算的預測PE為10.77。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有30家機構給出評級，買(mǎi)入評級27家，增持評級3家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為115.4。