東吳證券股份有限公司孟祥文,米宇近期對海亮股份（002203）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《全球規模最大銅管龍頭，強大保供能力輻射全球供應鏈體系》，給予海亮股份買(mǎi)入評級。

　　海亮股份

　　投資要點(diǎn)

　　全球規模最大、最具國際競爭力的銅管棒制造企業(yè)，積極布局全球供應鏈：公司前身成立于1989年，發(fā)展至今三十余載，截至2024年底在全球設有23個(gè)生產(chǎn)基地，是全球規模最大、最具國際競爭力的銅管、銅棒加工企業(yè)。1)營(yíng)收隨規模增長(cháng)穩健提升：2009-2024年營(yíng)收CAGR為19%，增速穩健，與公司銅加工行業(yè)銷(xiāo)售量增長(cháng)匹配，銅加工行業(yè)銷(xiāo)售量從14.8萬(wàn)噸增長(cháng)至100.6萬(wàn)噸，CAGR為14%，2024年公司銅加工行業(yè)和貿易營(yíng)收占比分別為71%/29%。2)業(yè)績(jì)端主要由銅加工產(chǎn)品貢獻：公司噸毛利較為穩定，2009-2019年期間噸毛利處于3000-4500元/噸，伴隨體量擴張，公司歸母凈利從1.8億增長(cháng)至10.6億，CAGR為20%，2020-2024年，受行業(yè)競爭加劇，噸毛利在2000-3000元/噸波動(dòng)，截至2024年底公司歸母凈利7億元，其中銅加工貢獻毛利87%。

　　銅加工行業(yè)供給穩增，下游家電、新能源需求表現突出：1)2024年銅箔/銅管材產(chǎn)量增速為銅材產(chǎn)品增速前二，中國銅加工材產(chǎn)量近5年穩定在2000萬(wàn)噸以上，CAGR為3%。2024年我國全年實(shí)現銅加工材綜合產(chǎn)量2125萬(wàn)噸，同比增長(cháng)2%，其中銅線(xiàn)材產(chǎn)量超1000萬(wàn)噸，占比50%，銅帶材/銅管材/銅棒材產(chǎn)量200萬(wàn)噸左右，分別占比9-11%，2024年整體銅加工材產(chǎn)量增速前二為銅箔及銅管材，增速分別為18%/5%；2)下游家電需求受政策補貼快速增長(cháng)，銅箔伴隨下游新能源汽車(chē)發(fā)展需求穩健。公司銅管產(chǎn)品涉及主要下游為家電空調行業(yè)，受益于國內以舊換新政策空調需求快速增長(cháng)，截至2024年11月，紫銅及黃銅管消耗量分別為92/55萬(wàn)噸，合計消耗147萬(wàn)噸，yoy+18%。公司銅箔產(chǎn)品伴隨下游新能源汽車(chē)發(fā)展需求穩健，但現階段產(chǎn)能過(guò)剩，噸毛利下降抑制產(chǎn)量釋放，截至2024年12月中國4.5μm/6μm銅箔噸加工費分別為3.25/1.9萬(wàn)元/噸，較2021年高點(diǎn)7.65/4.5萬(wàn)元/噸降幅較大，抑制產(chǎn)量進(jìn)一步釋放。

　　銅管業(yè)務(wù)規模優(yōu)勢顯著(zhù)，積極出海全球，銅箔噸毛利有望觸底回升：1)銅管業(yè)務(wù)規模優(yōu)勢明顯，充足產(chǎn)能保障公司全球供應鏈保供能力：公司核心產(chǎn)品銅管產(chǎn)品2024年對公司營(yíng)收貢獻超一半，毛利貢獻超80%，毛利率為4.9%，產(chǎn)能92萬(wàn)噸全球領(lǐng)先。2)積極出海推動(dòng)全球業(yè)務(wù)增長(cháng)，美國、印度市場(chǎng)蓄勢待發(fā)：公司持續加快海外制造基地的建設，2024年公司銅加工行業(yè)海外營(yíng)收貢獻41%，毛利貢獻接近47%，海外毛利率高于國內3pct。2024年公司美國市場(chǎng)已有3萬(wàn)噸銅管產(chǎn)能，伴隨美國基礎設施更新銅管需求有望繼續增長(cháng)。印度市場(chǎng)方面，公司2025年年初已經(jīng)取得BIS資格認證，成功供貨印度，伴隨印度城市化進(jìn)程加快，銅管有望保持良好增長(cháng)態(tài)勢。3)鋰電銅箔業(yè)務(wù)把握新能源發(fā)展機遇，噸毛利有望觸底回升。2024年公司銅箔銷(xiāo)售收入28.6億元，yoy+289%，銷(xiāo)售量同比+264%，毛利虧損大幅縮減。2025年1月，印尼海亮產(chǎn)出中國企業(yè)在海外首條銅箔，同時(shí)2024年公司已啟動(dòng)摩洛哥項目，包含2.5萬(wàn)噸鋰電銅箔，目標覆蓋歐美、中東及非洲市場(chǎng)。

　　盈利預測與投資評級：我們預計公司2025-2027年公司EPS分別為0.65、0.71、0.83元/股，對應PE分別為16/14/12倍。對應具體可比公司上，2025年可比公司平均PE為15.3倍，我們預計公司PE為15.6倍，基于公司作為全球銅管規模最大企業(yè)以及銅箔唯一出海企業(yè)，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險提示：市場(chǎng)競爭格局加劇，噸毛利下行；下游需求不及預期；地緣政治風(fēng)險。

　　證券之星數據中心根據近三年發(fā)布的研報數據計算，民生證券股份有限公司邱祖學(xué)研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為22.75%，其預測2025年度歸屬凈利潤為盈利15.66億，根據現價(jià)換算的預測PE為13.01。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有1家機構給出評級，買(mǎi)入評級1家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為10.78。