濰柴動(dòng)力 

　　業(yè)績(jì)穩健，24Q4毛利率環(huán)比改善明顯 

　　事件：公司發(fā)布2024年年報。①2024年收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為2156.9/114/105.3億元，同比+0.8%/+26.5%/+30.3%。②2024Q4收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為537.4/30/28.2億元，同比+0.3%/+19.5%/+15.4%，環(huán)比+8.6%/+20.2%/+26.3%。③擬每10股派發(fā)現金紅利人民幣3.47元(含稅)，不送紅股、不以公積金轉增股本。 　多業(yè)務(wù)并行共同驅動(dòng)盈利增長(cháng)，2024年業(yè)績(jì)亮眼。整車(chē)及關(guān)鍵零部件/智能物流/農業(yè)裝備等分別實(shí)現營(yíng)收897.8/887.3/183.5億元，同比分別-4.3%/+1.5%/+14.4%。(1)商用車(chē)：24年重卡銷(xiāo)量11.8萬(wàn)輛(YOY+1.5%)，其中出口5.9萬(wàn)輛(YOY+15.2%)，出口市占率20.4%(YOY+1.8pct)；新能源重卡銷(xiāo)量0.7萬(wàn)輛(YOY+120.8%)，市占率進(jìn)一步提升。(2)動(dòng)力總成：24年銷(xiāo)售發(fā)動(dòng)機73.4萬(wàn)臺(YOY-0.4%)，其中重卡發(fā)動(dòng)機27.6萬(wàn)臺(市場(chǎng)份額達到38.7%)；發(fā)動(dòng)機出口6.9萬(wàn)臺(YOY+5%)；M系列大缸徑高功率密度發(fā)動(dòng)機銷(xiāo)售8132臺，同比持平。銷(xiāo)售變速器85.3萬(wàn)臺(YOY+2%)。銷(xiāo)售車(chē)橋80萬(wàn)根(YOY+8%)。(3)智能物流：2024年，凱傲實(shí)現收入115億歐元(其中叉車(chē)收入86.1億歐元、供應鏈解決方案收入29.4億歐元)，創(chuàng )歷史新高，實(shí)現凈利潤3.7億歐元(YOY+17.5%)，調整后息稅前利潤率為8%(YOY+1.1pct)，盈利大幅提升。(4)農業(yè)裝備：雷沃智慧農業(yè)實(shí)現收入173.9億元(YOY+18.4%)，凈利潤8.9億元(YOY+15.8%)，主要產(chǎn)品市占率全面提升，市場(chǎng)地位保持領(lǐng)先。 　利潤率同比提升，整體費用率略有下行：2024年毛利率/歸母凈利率為22.4%/5.3%，同比+1.3/+1.1pct；其中24Q4毛利率/歸母凈利率為24.2%/5.6%，同比+0.5/+0.9pct，環(huán)比+2/+0.5pct；利潤率提升一方面系產(chǎn)品結構改善，公司天然氣發(fā)動(dòng)機出貨量同比增長(cháng)較快，提升整體盈利能力；另一方面系主要子公司陜重汽、凱傲等盈利狀況同比改善，疊加公司降本增效措施落實(shí)效果較好，多因素共同促進(jìn)公司毛利率提升。2024年銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為5.8%/4.8%/3.8%/0.1%，同比-0.5/+0.3/+0.1/-0.2pct；24Q4銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為6.2%/5.1%/3.9%/-0.3%，同比-0.9/+0.5/-0.6/-0.4pct。 　以舊換新政策有望驅動(dòng)重卡行業(yè)持續向上，公司多業(yè)務(wù)板塊發(fā)展，疊加天然氣重卡結構性機會(huì )，看好公司2025年業(yè)績(jì)表現。宏觀(guān)經(jīng)濟及下游需求中長(cháng)期總體向好疊加以舊換新政策刺激，重卡行業(yè)進(jìn)入向上復蘇周期。同時(shí)公司多業(yè)務(wù)并行發(fā)展，在大缸徑發(fā)動(dòng)機、高端液壓、農機和智慧農業(yè)業(yè)務(wù)等細分市場(chǎng)競爭優(yōu)勢明顯，未來(lái)增量可觀(guān)。公司亦積極布局海外業(yè)務(wù)，亦能很好對沖國內業(yè)務(wù)發(fā)展的不確定性。此外，考慮到天然氣重卡滲透率提升帶來(lái)的結構性機會(huì )，我們調整公司25-27年歸母凈利潤預測為137/149/163億元，維持“增持”評級。 　風(fēng)險提示：汽車(chē)銷(xiāo)量不及預期；公司新項目量產(chǎn)不及預期；公司技術(shù)研發(fā)情況不及預期 

　　徐工機械 

　　多品類(lèi)穩中有升，全球化發(fā)展迅速 

　　公司發(fā)布2024年年報和2025年一季報 　2024年公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入916.60億元，同比-1.28%；實(shí)現歸母凈利潤59.76億元，同比+12.20%；扣非后歸母凈利潤57.62億元，同比+28.14%；加權平均凈資產(chǎn)收益率為10.30%，較2023年提高0.44pct。 　2025年第一季度，徐工機械（000425）實(shí)現營(yíng)業(yè)收入268.15億元，同比+10.92%；歸母凈利潤20.22億元，同比+26.37%；扣非后歸母凈利潤20.07億元，同比+36.88%；加權平均凈資產(chǎn)收益率為3.35%，較去年同期提高0.54pct。 　產(chǎn)業(yè)集群穩中有升，數智化賦能加速成長(cháng) 　公司聚焦“5+1”產(chǎn)業(yè)布局主線(xiàn)，堅持做強核心工程機械產(chǎn)業(yè)。 　多元化發(fā)展方面，報告期內，1)公司傳統產(chǎn)業(yè)提質(zhì)增效。其中，挖機毛利率、銷(xiāo)售凈利率實(shí)現雙提升；新能源裝載機銷(xiāo)量翻倍，穩居全球第一；徐工重型內銷(xiāo)占有率逆勢提升，出口收入及占比均實(shí)現新突破；塔機實(shí)現600噸米以上超大塔收入、占有率新突破；道路機械收入、凈利潤、毛利率、現金流全面實(shí)現增長(cháng)。2)新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展壯大。其中，徐工消防高機、消防兩大產(chǎn)業(yè)國內市場(chǎng)領(lǐng)先地位進(jìn)一步夯實(shí)；礦機收入增長(cháng)，毛利率提升；叉車(chē)事業(yè)部規模盈利雙提升；徐工環(huán)境新能源產(chǎn)品收入增長(cháng)超30%；農機收入增幅超170%。3)零部件產(chǎn)業(yè)加快強鏈補鏈，各事業(yè)部蓄能成勢支撐主機。其中，液壓事業(yè)部?jì)衾麧�、毛利率、外部市�?chǎng)收入增長(cháng)；傳動(dòng)毛利率、新型傳動(dòng)件及外部市場(chǎng)收入提升，驅動(dòng)橋、變速箱內部配套率增長(cháng)。徐工精密鑄鋼線(xiàn)投產(chǎn)，外部大客戶(hù)收入增長(cháng)。 　數智化方面，公司組織體系圍繞變革落地再優(yōu)化，成立全球數字化中心、全球循環(huán)業(yè)務(wù)中心等新組織架構，海外營(yíng)銷(xiāo)與國內營(yíng)銷(xiāo)多個(gè)區域實(shí)現新數字化系統上線(xiàn)；建立行業(yè)首個(gè)精益制造領(lǐng)航工廠(chǎng)“三域六維”模型，有序推進(jìn)試點(diǎn)企業(yè)落地。 　全球化布局加速，大區主戰增效益 　國際化是工程機械行業(yè)的重要發(fā)展趨勢，也是公司的重要發(fā)展戰略之一，2024年公司國外市場(chǎng)實(shí)現營(yíng)收416.87億元，占比45.48%，同比增長(cháng)12%。報告期內，公司升級“1+14+N”的國際化運營(yíng)體系，完成國際事業(yè)總部組織架構調整，完善大區組織體系支撐實(shí)體化運營(yíng)。針對大客戶(hù)，公司成立礦山機械國際業(yè)務(wù)中心統籌海外礦山業(yè)務(wù)。海外布局方面，公司布局多個(gè)海外產(chǎn)能項目，加快提升海外工廠(chǎng)當地化自制率，海外產(chǎn)品終端銷(xiāo)量綜合占有率保持提升。 　投資建議 　我們看好公司長(cháng)期發(fā)展，2024年和2025年Q1公司利潤率表現高于我們預期，因此我們修改之前的盈利預測為：2025-2027年分別實(shí)現營(yíng)業(yè)收入1019.62/1148.34/1299.70億元(2025-2026年前值為1041.29/1207.44億元)；歸母凈利潤78.50/97.39/120.37億元(2025-2026年前值為75.39/96.25億元)；2025-2027年對應的EPS為0.67/0.83/1.02元(2025-2026年前值為0.64/0.81元)。公司當前股價(jià)對應的PE為12/10/8倍，維持“買(mǎi)入”投資評級。 　風(fēng)險提示 　1)國內行業(yè)需求不及預期；2)海外市場(chǎng)拓展不及預期；3)應收賬款回收風(fēng)險，變成壞賬準備；4)行業(yè)競爭加��；5)經(jīng)營(yíng)波動(dòng)風(fēng)險；6)匯率波動(dòng)風(fēng)險。 

　　承德露露 

　　新品推進(jìn)順利，老品穩健有方 

　　投資要點(diǎn) 　新品露露草本鋪貨順利，公司堅定決心打造第二成長(cháng)曲線(xiàn)。新品所處的養生水賽道處在行業(yè)性高速發(fā)展的階段，由于較契合當下的消費者心態(tài)和理念、行業(yè)空間廣闊，目前的競爭格局相對良性，給公司提供了寶貴的發(fā)展機遇和紅利，公司力爭在這段黃金時(shí)期將產(chǎn)品做出知名度與規模，以應對未來(lái)可能變化的競爭格局。董事長(cháng)親自牽頭新品研發(fā)、推廣和銷(xiāo)售等工作，體現了公司對于新品的重視程度。新品采用了低糖配方，符合軟飲行業(yè)低糖化的健康趨勢，并通過(guò)配料表干凈、健康，用料真材實(shí)料等形成差異化定位。從當前鋪貨進(jìn)度來(lái)看，公司具備渠道基礎的北方市場(chǎng)進(jìn)駐較為順利，包括KA、商超、便利店和特渠等，南方市場(chǎng)進(jìn)展稍緩一些、也符合預期。目前渠道草根調研反饋動(dòng)銷(xiāo)情況不錯、部分網(wǎng)點(diǎn)形成較好復購。公司借助原有的杏仁露銷(xiāo)售團隊，利用杏仁露淡旺季明顯的產(chǎn)品特點(diǎn)、在傳統淡季推進(jìn)養生水的市場(chǎng)工作，提升人效，同時(shí)推出新品相應的銷(xiāo)售激勵政策，調動(dòng)團隊積極性。公司4月線(xiàn)下鋪貨后、于4月底投放梯媒(分眾)，迅速提升新品曝光量，瞄準年輕人和商務(wù)市場(chǎng)，后續廣告內容將繼續迭代更新、持續打造傳播記憶點(diǎn)，同時(shí)新品的掃碼紅包活動(dòng)預計有序落地、拉動(dòng)鋪貨后的終端動(dòng)銷(xiāo)。 　南方市場(chǎng)持續拓展，積極對接新渠道。公司在南方設立工廠(chǎng)，同時(shí)派駐相應人員，近兩年新設4個(gè)南方銷(xiāo)售大區，以開(kāi)拓南方市場(chǎng)。 　杏仁露產(chǎn)品在南北市場(chǎng)存在一定口味差異，未來(lái)南方市場(chǎng)的產(chǎn)品可能通過(guò)降糖的方式進(jìn)行口味調整，整體來(lái)看公司產(chǎn)品的接受度在南方市場(chǎng)有了一定的提升。新品的推出也有助于公司打通日常消費場(chǎng)景及薄弱南方市場(chǎng)。針對電商和零食量販等渠道，公司也會(huì )通過(guò)更新包裝和產(chǎn)品的方式積極對接，應對其對價(jià)盤(pán)的影響。 　成本價(jià)格回落貢獻利潤彈性，股權激勵持續提升內部積極性。部分重點(diǎn)原材料價(jià)格回落明顯，利好公司毛利率。野生山杏仁是公司目前產(chǎn)品的重要原材料，野杏仁主要產(chǎn)于河北山西等地，23年野杏仁價(jià)格創(chuàng )新高，24年6月份起新一年的野杏成熟產(chǎn)量好于上年，因此苦杏仁采購價(jià)同比有較大幅度回落，25年有望貢獻成本節省、給與市場(chǎng)投入端、新品推廣端更好的支持。股權激勵第一個(gè)考核期達成解鎖、提升團隊士氣。 　盈利預測與投資建議 　我們從品牌基因看，公司耕耘多年的主力大單品杏仁露本身具備一定養生屬性，新品露露草本養生水是公司進(jìn)一步對研究和發(fā)揚傳統國粹的延伸、后續預計有更多新品儲備值得期待。目前新品以代工為主，后續淳安工廠(chǎng)投產(chǎn)后有望實(shí)現自主生產(chǎn)、回收代加工端的利潤。 　大單品杏仁露由于春節錯期導致的缺口、預計Q2將企穩回升、其需求韌性很足，往后看下半年的旺季及年節均有梯媒投放、更有積極應對競爭推出的新品估計能帶來(lái)增量，我們預計全年杏仁露有望逐步追回缺口而實(shí)現正增長(cháng)。我們預計公司2025-2027年實(shí)現營(yíng)收34.52/38.02/40.07億元，同比增長(cháng)5.01%/10.14%/5.39%；實(shí)現歸母凈利潤7.14/7.81/8.13億元，同比增長(cháng)7.15%/9.46%/4.01%(還原股權激勵費用后歸母凈利潤7.30/7.89/8.13億元，同比增長(cháng)9.55%/8.16%/2.96%)，對應EPS為0.68/0.74/0.77元，對應當前股價(jià)PE為16/14/14倍。我們看好公司核心單品需求基本盤(pán)穩健，成本邏輯的持續兌現，激勵落地后積極求變，新品切入高成長(cháng)養生水賽道拓寬消費場(chǎng)景及市場(chǎng)，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示： 　原料成本擾動(dòng)，行業(yè)競爭加劇，新品不及預期，食品安全等風(fēng)險。 

　　錫業(yè)股份 

　　錫業(yè)股份2024年年報及2025年一季報點(diǎn)評—行業(yè)龍頭地位穩固，2025年利潤增速或提升 

　　由于公司在2024年一次性繳納5.14億元采礦權出讓收益金，2024年公司歸母凈利潤增長(cháng)不及預期。2025Q1錫價(jià)高位運行，公司業(yè)績(jì)因此同環(huán)比大幅增長(cháng)。我們預計公司2025年會(huì )消除影響業(yè)績(jì)的不利因素，利潤增速回歸正常水平。我們預計公司2025-2027年歸母凈利潤預測值分別為22.89/24.51/25.94億元.給予公司2025年13倍PE估值，給予公司目標價(jià)18元/股，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　歌爾股份 

　　歌爾股份2024年年報及2025年一季報點(diǎn)評—25Q1盈利能力持續改善，看好VR/AR戰略卡位和長(cháng)期成長(cháng) 

　　2024年公司實(shí)現營(yíng)收1009.54億元，同比+2.41%，實(shí)現歸母凈利潤26.65億元，同比+144.93%；2025Q1公司實(shí)現營(yíng)收163.05億元，同比-15.57%，實(shí)現歸母凈利潤4.69億元，同比+23.53%，利潤端持續改善。我們預計短期智能硬件業(yè)務(wù)收入受PS5銷(xiāo)量影響將繼續承壓，看好公司與北美大客戶(hù)新產(chǎn)品的持續合作、份額有望保持穩定，長(cháng)期看好公司在VR/AR產(chǎn)業(yè)零整一體的卡位，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　信立泰 

　　創(chuàng )新產(chǎn)品持續落地，管線(xiàn)優(yōu)勢凸顯成長(cháng)潛力 

　　事件 　公司發(fā)布2024年年報和2025年第一季度報告，2024年實(shí)現營(yíng)業(yè)收入40.12億元，同比增長(cháng)19.22%，歸母凈利潤6.02億元，同比增長(cháng)3.71%，盈利水平穩健提升；2025年第一季度的營(yíng)業(yè)收入為10.62億元，同比下降2.64%，歸母凈利潤為2億元，同比增長(cháng)0.03%。 　加大銷(xiāo)售推廣力度，開(kāi)拓市場(chǎng) 　2024年，銷(xiāo)售費用率為36.71%，同比增加6.53pct，主要因為新上市產(chǎn)品推廣費用增加以及產(chǎn)品銷(xiāo)售量增加；管理費用率為6.78%，同比下降1.74pct；研發(fā)費用率為10.50%，同比下降1.66pct。2025Q1，銷(xiāo)售費用率為38.11%，同比增長(cháng)3.55pct；管理費用率為6.62%，同比增長(cháng)0.05pct；研發(fā)費用率為10.18%，同比增加0.32pct。 　制劑驅動(dòng)營(yíng)收結構優(yōu)化，創(chuàng )新產(chǎn)品板塊比重提升 　2025Q1營(yíng)業(yè)收入同比略有下降，造成收入同比下降的原因主要是受到仿制藥政策影響，相關(guān)產(chǎn)品收入占營(yíng)收比重進(jìn)一步降低。從產(chǎn)品銷(xiāo)售結構看，正往專(zhuān)利產(chǎn)品和新產(chǎn)品占比不斷提升的方向發(fā)展，專(zhuān)利產(chǎn)品和新產(chǎn)品營(yíng)收規模同比有較好增長(cháng)。同時(shí)公司增加對新產(chǎn)品推廣和創(chuàng )新研發(fā)的支持力度，同期與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的現金流出同比增加。 　分板塊看，2024年制劑營(yíng)收31.92億元(+20.43%)，原料及中間體營(yíng)收4.12億元(-0.37%)。信立坦(阿利沙坦酯片)持續放量，在競爭激烈的高血壓藥物市場(chǎng)實(shí)現較快增長(cháng)，其中基層市場(chǎng)已成為信立坦增長(cháng)最快的終端。新產(chǎn)品復立坦、信立汀他通過(guò)談判進(jìn)入國家醫保目錄，為未來(lái)放量奠定基礎。 　重點(diǎn)管線(xiàn)持續推進(jìn)，創(chuàng )新布局延伸新領(lǐng)域 　研發(fā)方面，公司2024年全年研發(fā)投入10.17億元，占營(yíng)收比重25.35%。重點(diǎn)管線(xiàn)進(jìn)展順利：4個(gè)項目處于NDA階段：S086的高血壓適應癥、恩那度司他(血液透析、腹膜透析CKD患者的貧血適應癥)、SAL0108和長(cháng)效特立帕肽；3個(gè)項目處于III期臨床階段：S086(慢性心衰，已完成入組)、PCSK9單抗(已完成入組，預計25年NDA)、SAL0130(一項III期已完成入組，另一項正在開(kāi)展入組)。此外，公司積極布局新領(lǐng)域，逐步將創(chuàng )新藥物研發(fā)體系延伸至多肽類(lèi)和代謝領(lǐng)域。 　盈利預測與投資評級 　預計公司2025-2027年營(yíng)業(yè)收入為45.38、54.23、62.46億元；考慮到市場(chǎng)競爭激烈，將2025-2026年的歸母凈利潤從7.13和8.77億元下調至6.62和7.83億元，預計2027年的歸母凈利潤為9.02億元。維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：研發(fā)失敗、市場(chǎng)競爭加劇、政策變動(dòng)、成本上升 

　　科華數據 

　　數據中心彈性初步體現，新能源虧損有望收窄 

　　事件描述 　公司發(fā)布2024年報及2025年一季報，2024年收入77.57億元，同比-4.71%，實(shí)現歸母凈利潤3.15億元，同比-37.90%，實(shí)現扣非凈利潤2.85億元，同比-38.55%。拆分至單季度，2024年四季度收入23.64億元，實(shí)現歸母凈利潤0.77億元，實(shí)現扣非凈利潤0.65億元；2025年一季度收入12.16億元，同比+2.73%，實(shí)現歸母凈利潤0.69億元，同比-6.26%，實(shí)現扣非凈利潤0.61億元，同比+2.06%。 　事件評論 　2024全年來(lái)看，公司數據中心彈性初步體現，減值等拖累凈利潤。收入端，公司數據中心收入31.52億元，同比+14.07%，其中IDC收入12.31億元，影響同比-4.53%，預計主要受租金下降影響，產(chǎn)品收入19.21億元，同比+30.33%，預計受益國內數據中心資本開(kāi)支擴張及設備國產(chǎn)替代，自Q4起產(chǎn)品收入快速放量，同環(huán)比實(shí)現較好增速；新能源收入36.08億元，同比-15.98%，判斷主要因儲能產(chǎn)品單價(jià)同比大幅下降；智慧電能收入9.22億元，同比-9.01%，預計聚焦大功率產(chǎn)品。盈利端，2024年公司IDC毛利率為23.32%，同比-2.91pct，預計Q4毛利率受新增機柜影響環(huán)比有較大下滑；數據中心產(chǎn)品毛利率為32.25%，判斷隨下游云廠(chǎng)集采出貨占比提升，同比-1.07pct；新能源毛利率為16.78%，同比-3.94pct，預計產(chǎn)品降價(jià)下盈利有所承壓；智慧電能毛利率為41.06%，同比+6.82pct，預計大功率占比提升帶動(dòng)盈利能力提升。另外，2024年公司計提信用減值0.78億元、資產(chǎn)減值1.80億元。 　2025年一季度來(lái)看，收入端，公司數據中心產(chǎn)品訂單持續快速增長(cháng)，預計收入同比增幅繼續擴大；預計IDC及新能源收入同比微增，智慧電能受季度波動(dòng)影響收入同比有所下滑。盈利端，預計Q1交付數據中心產(chǎn)品下游云廠(chǎng)占比較少，毛利率同環(huán)比有所提升，IDC業(yè)務(wù)毛利率隨上架率提升同環(huán)比改善，新能源業(yè)務(wù)毛利率仍有承壓。另外，Q1沖回信用減值0.06億元，計提資產(chǎn)減值0.15億元。 　展望來(lái)看，AI應用趨勢確定，數據中心基礎設施需求步入快速增長(cháng)階段，公司全球模塊化UPS份額排名第四，有望充分受益互聯(lián)網(wǎng)、通信等行業(yè)需求擴容，預計2025年數據中心產(chǎn)品收入同比增速超過(guò)50%；公司IDC業(yè)務(wù)滾動(dòng)發(fā)展，上架率提升下盈利能力有望持續改善，同時(shí)攜手國產(chǎn)芯片廠(chǎng)商，基于自建異構算力平臺及算力池，預計2025年IDC收入同比增長(cháng)10-20%；新能源業(yè)務(wù)有望持續減虧，一是公司持續開(kāi)拓海外市場(chǎng)，有望逐步貢獻利潤，二是儲能產(chǎn)品價(jià)格下探空間有限，減值損失有望大幅收窄；智慧電能業(yè)務(wù)預計保持穩健。整體看數據中心彈性釋放、新能源業(yè)務(wù)減虧下，公司2025年凈利潤有望達到7億元左右，對應PE為28倍，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示 　1、下游需求不及預期風(fēng)險； 　2、市場(chǎng)競爭風(fēng)險。 

　　百潤股份 

　　積極擁抱新渠道，關(guān)注新品節奏 

　　投資要點(diǎn) 　事件：5月24日起公司旗下百利得威士忌、椒語(yǔ)金酒、嶺洌伏特加上架歪馬平臺。 　酒類(lèi)即時(shí)零售長(cháng)坡厚雪，歪馬全方位優(yōu)勢凸顯。伴隨消費習慣向“即買(mǎi)即飲”轉變，即時(shí)零售成為關(guān)鍵賽道，通過(guò)本地倉配網(wǎng)絡(luò )，將傳統“酒企-經(jīng)銷(xiāo)商-終端-消費者”的四級鏈路壓縮為“酒企-前置倉-消費者”三級甚至兩級�？蓪�(shí)現核心城市1小時(shí)送達。據美團閃購的數據顯示，2023年中國酒類(lèi)即時(shí)零售市場(chǎng)規模不到200億元，滲透率約為1%，2024年已增長(cháng)至360億元左右，預計到2027年規模將增長(cháng)至1000億元，滲透率達到6%。其中，歪馬送酒為美團旗下經(jīng)營(yíng)啤酒、白酒、紅酒、洋酒四大品類(lèi)的酒水即時(shí)零售品牌，主打自建配送體系給前置倉配貨，提供最快15分鐘可達的送酒服務(wù)。截至2024年底，歪馬送酒在全國已經(jīng)擁有超1000家門(mén)店，覆蓋廣東、江蘇、浙江、四川、湖南、上海、北京等多個(gè)省市，依靠平臺、品牌、規模等全方位優(yōu)勢，在酒類(lèi)即時(shí)零售賽道占據重要一席。 　積極擁抱新渠道，期待新業(yè)態(tài)帶來(lái)新增流量。我們認為，公司旗下百利得威士忌、椒語(yǔ)金酒、嶺洌伏特加上架歪馬平臺，是公司在即時(shí)零售領(lǐng)域探索新方向的重要一步，有望借用歪馬送酒平臺的用戶(hù)資源和高效的配送體系，加強年輕消費群體觸達、提升品牌認知，助推烈酒業(yè)務(wù)放量發(fā)展。威士忌產(chǎn)品方面，百利得系列定位“口糧酒、入門(mén)款”，價(jià)格親民，快消品經(jīng)銷(xiāo)商較多，終端門(mén)店中便利店、零食量販占比高，崍州系列(單一麥芽)強調品質(zhì)與獨特性，預計25Q2起陸續發(fā)貨，優(yōu)先在消費基礎強的華南區域(廣東、福建)鋪開(kāi)，后續持續關(guān)注新品鋪貨進(jìn)展及動(dòng)銷(xiāo)反饋。 　盈利預測與投資評級：展望全年，預調酒業(yè)務(wù)方面，將繼續打造358度產(chǎn)品矩陣，強爽維持勢能、微醺/清爽實(shí)現有策略的放量，同時(shí)預計開(kāi)發(fā)8~20度新品滿(mǎn)足強酒感度客戶(hù)需求，預計亦有望帶來(lái)一定增量貢獻，全年目標力爭實(shí)現正增長(cháng)；威士忌業(yè)務(wù)方面，25年3月推出“百利得”單一調和威士忌22和66，預計Q2開(kāi)始“崍州”單一麥芽威士忌系列逐步發(fā)貨，當前威士忌招商進(jìn)展順利，錨定全年目標奮進(jìn)。我們維持2025-2027年營(yíng)收為35、40、47億元，同比+15%、+14%、+18%，歸母凈利潤為8.1、9.7、11.8億元，同比+12%、+20%、+22%，對應PE為34、28、23倍，維持“買(mǎi)入”評級。 　風(fēng)險提示：預調酒銷(xiāo)售不及預期、新品威士忌渠道拓展和動(dòng)銷(xiāo)可能低于預期、食品安全問(wèn)題。 

　　長(cháng)青集團 

　　行穩致遠的生物質(zhì)發(fā)電龍頭，攜手中科系推動(dòng)數字+智能轉型 

　　公司為民營(yíng)生物質(zhì)發(fā)電龍頭企業(yè)。公司1993年成立，以燃氣具制造業(yè)務(wù)起家，2004進(jìn)入垃圾焚燒發(fā)電領(lǐng)域，2007年進(jìn)入農林生物質(zhì)發(fā)電領(lǐng)域。2021年公司剝離制造業(yè)務(wù)成為A股市場(chǎng)上獨樹(shù)一幟的以農林生物質(zhì)資源化利用為主攻方向的上市公司。截至2024年末，公司農林生物質(zhì)發(fā)電項目業(yè)務(wù)總裝機容量491MW，僅次于國能生物和光大綠色環(huán)保位居行業(yè)第三。 　生物質(zhì)發(fā)電行業(yè)：經(jīng)營(yíng)狀況承壓，補貼欠款問(wèn)題亟待解決。截至2024年底，全國生物質(zhì)發(fā)電裝機容量達到4599萬(wàn)千瓦，新增裝機185萬(wàn)千瓦。但包括南網(wǎng)能源（003035）、華能?chē)�際（600011）、九洲集團（300040）在內的多家上市公司均對生物質(zhì)發(fā)電資產(chǎn)計提了資產(chǎn)減值損失，我們認為這與電價(jià)補貼拖欠和原材料價(jià)格上漲等因素有關(guān)，但長(cháng)青集團（002616）卻依靠精細化管理業(yè)績(jì)實(shí)現逆勢增長(cháng)。 　核心競爭優(yōu)勢：風(fēng)險管控+經(jīng)營(yíng)效益。風(fēng)險管控優(yōu)勢：公司從項目選址到客戶(hù)選擇再到產(chǎn)品布局均有考量，緊密跟蹤《可再生能源電價(jià)附加補助資金管理辦法》修訂動(dòng)態(tài)，13個(gè)項目成功納入國補清單。經(jīng)營(yíng)效益優(yōu)勢：公司將在制造業(yè)積累的精細化管理經(jīng)驗成功運用到環(huán)保項目的運營(yíng)中，并為此制訂了科學(xué)合理的項目拓展燃料標準和項目審核體系，優(yōu)選用熱需求較大的地區進(jìn)行重點(diǎn)開(kāi)拓。 　為什么當前時(shí)點(diǎn)我們繼續看好長(cháng)青集團？1)攜手中科系：2024年12月公司擬通過(guò)協(xié)議轉讓方式引入中科泓源作為新股東，優(yōu)化公司股東結構；2025年2月與中科信控簽署《戰略合作協(xié)議》為公司在行業(yè)內的數字化、智能化轉型打下堅實(shí)基礎。2)成本改善：2025年以來(lái)煤價(jià)持續下跌，公司的原料采購成本也相應下降，25Q1業(yè)績(jì)同比+45%，盈利能力有望迎來(lái)修復。3)碳市場(chǎng)擴容：2025年3月水泥、鋼鐵、鋁冶煉三大高能耗行業(yè)正式納入全國碳市場(chǎng)，CEA和CCER需求均有望增多，公司有望通過(guò)碳交易獲得額外業(yè)績(jì)增量。 　盈利預測與估值：我們預計2025-2027年公司歸母凈利潤分別為2.80/3.08/3.34億元，同比+29.2%/10.2%/8.4%，對應PE15/14/13x。通過(guò)多角度估值，我們認為長(cháng)青集團股票價(jià)值在7.23-7.6元/股之間，較當前股價(jià)有26.6%-33.1%的溢價(jià)。首次覆蓋，給予“優(yōu)于大市”評級。 　風(fēng)險提示：原材料價(jià)格上漲風(fēng)險、生物質(zhì)電價(jià)補貼政策變動(dòng)風(fēng)險、應收賬款回收不及預期風(fēng)險。 

　　精測電子

　　先進(jìn)制程占比提升 半導體業(yè)務(wù)持續突破 

　　投資建議：考慮到下游部分行業(yè)投資放緩，該機構適當下調盈利預測，預計公司2025-2027 年收入分別為33.04/41.83/51.91 億元(2025-2026 年前值分別為37.54/45.52 億元)；預計歸母凈利潤2025-2027 年分別為2.09/3.46/4.86 億元(2025-2026 年前值分別為3.44/4.55 億元)。由于半導體設備行業(yè)前期研發(fā)投入大，一定程度制約利潤端表現，該機構選擇PS 估值法更具有合理性，結合行業(yè)平均估值，考慮到量檢測設備國產(chǎn)化率低，公司在手訂單充足，給予2025年6.8 倍PS，目標價(jià)為80.31 元，維持“強推”評級。

　　風(fēng)險提示：面板行業(yè)復蘇不及預期；半導體設備研發(fā)及銷(xiāo)售進(jìn)度不及預期；毛利率下滑等。