鉀肥和鹽湖提鋰龍頭，盈利雙輪驅動(dòng)。公司依托青海察爾汗鹽湖資源，成為中國最大的鉀肥生產(chǎn)企業(yè)和鹽湖提鋰企業(yè)，截至2024年年報，公司擁有氯化鉀產(chǎn)能500萬(wàn)噸和碳酸鋰產(chǎn)能4萬(wàn)噸，實(shí)現盈利雙輪驅動(dòng)，2024年氯化鉀和碳酸鋰營(yíng)收分別為117和31億元，占總營(yíng)收77%和20%，毛利分別為62和16億元，占總毛利80%和20%，毛利率分別為53%和51%。

　　五礦入主，打造世界級鹽湖產(chǎn)業(yè)基地。2025年是公司融入中國五礦體系和中國鹽湖的開(kāi)局之年，公司積極融入公司控股股東中國鹽湖“三步走”發(fā)展戰略，中國鹽湖到2025年內完成整合優(yōu)化，具備世界一流鹽湖產(chǎn)業(yè)的雛形;到2030年形成1000萬(wàn)噸/年鉀肥、20萬(wàn)噸/年鋰鹽、3萬(wàn)噸以上/年鎂及鎂基材料產(chǎn)能;到2035年初步構建以鹽湖為核心的鋰電全生命周期產(chǎn)業(yè)、綠色氫能循環(huán)利用產(chǎn)業(yè)、高端鎂基材料產(chǎn)業(yè)、新型儲能產(chǎn)業(yè)，成為中國最大、世界一流的鹽湖產(chǎn)業(yè)集群。

　　鉀：國內鉀肥龍頭，產(chǎn)銷(xiāo)穩定，盈利有望受益于鉀肥價(jià)格企穩回升。全球鉀肥產(chǎn)能主要集中于加拿大、俄羅斯和白俄羅斯，鉀肥生產(chǎn)商高度集中，CR5超過(guò)70%。自主產(chǎn)能有限導致中國鉀肥長(cháng)期依賴(lài)進(jìn)口，進(jìn)口依存度常年高于50%。鹽湖股份（000792）是國內鉀肥龍頭，擁有500萬(wàn)噸產(chǎn)能，同時(shí)承擔50萬(wàn)噸國家鉀肥儲備任務(wù)，充分發(fā)揮國儲“蓄水池”作用。今年年初以來(lái)鉀肥供給端擾動(dòng)加劇，兩俄目前已經(jīng)落地的減產(chǎn)計劃預計將形成至少160萬(wàn)噸的供給減量，疊加春季北半球需求旺季，鉀肥價(jià)格有望企穩回升，從而驅動(dòng)公司鉀肥板塊盈利增長(cháng)。

　　鋰：低成本鹽湖提鋰龍頭，產(chǎn)能擴張可期。公司目前擁有鹽湖提鋰產(chǎn)能4萬(wàn)噸，同時(shí)在建4萬(wàn)噸基礎鋰鹽項目，鋰鹽產(chǎn)銷(xiāo)量有望實(shí)現穩步增長(cháng)。相較于鋰輝石提鋰和云母提鋰，公司鹽湖提鋰生產(chǎn)成本優(yōu)勢明顯，2024年單噸生產(chǎn)成本僅為3.65萬(wàn)元/噸，支撐公司平穩度過(guò)鋰價(jià)下行周期。高鋰價(jià)驅動(dòng)行業(yè)新一輪資本開(kāi)支，2023和2024年是鋰行業(yè)資本開(kāi)支頂峰時(shí)期，鋰格局轉變?yōu)楣┻^(guò)于求，鋰價(jià)持續下跌，高成本澳礦和國內云母礦正逐步出清。在以舊換新等消費政策下，國內電車(chē)需求或超預期，2025年鋰過(guò)剩幅度有望收窄，我們預計2025年鋰價(jià)或在6萬(wàn)-8萬(wàn)元/噸底部震蕩，2026年有望迎來(lái)底部回升。

　　盈利預測與評級：我們預計公司2025—2027年歸母凈利潤分別為58.8/64.2/71.7億元，同比增速分別為+26.2%/+9.0%/+11.7%，當前股價(jià)對應的PE分別為14/13/12倍。我們選取鉀肥、鋰礦和鋰鹽企業(yè)為可比公司，2025—2027年平均PE分別為32/17/13倍，公司作為國內鉀肥龍頭和鹽湖提鋰龍頭，鉀肥價(jià)格2025年有望迎來(lái)企穩回升，鋰鹽新建4萬(wàn)噸產(chǎn)能釋放有望貢獻新增量，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評級。