中航證券有限公司裴伊凡,郭念偉近期對值得買(mǎi)（300785）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《AI戰略加速落地，內容生態(tài)與效率雙重進(jìn)化》，給予值得買(mǎi)買(mǎi)入評級。

　　值得買(mǎi)

　　事件：公司發(fā)布2024年年報，2024年公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入15.18億元，同比+4.55%；歸母凈利潤0.75億元，同比+0.62%；扣非后歸母凈利潤0.72億元，同比+13.93%。毛利率47.19%，同比-1.18pct；凈利率5.30%，同比-0.17pct。

　　單季度來(lái)看，24Q4公司實(shí)現營(yíng)收5.05億元，同比2.61%；歸母凈利潤0.71億元，同比+17.66pct；毛利率49.26%，同比-1.26pct，環(huán)比+5.05pct；凈利率14.61%，同比+1.64pct。

　　公司業(yè)績(jì)穩健，盈利能力短期承壓。

　　業(yè)績(jì)方面，公司收入和利潤小幅上升，主要系本期公司依托消費市場(chǎng)結構性復蘇機遇和AI帶來(lái)的技術(shù)紅利穩健經(jīng)營(yíng)所致。分季度看，Q1~Q4公司分別實(shí)現營(yíng)收2.96/4.20/2.96/5.05億元，同比+16.85%/-0.99%/+5.19%/+2.61%；歸母凈利潤分別為-0.23/0.30/-0.04/0.71億元，同比-3202.96%/+5.25%/+72.68%/+17.66%。分業(yè)務(wù)看，信息推廣業(yè)務(wù)全年實(shí)現營(yíng)收6.72億元/同比-0.68%；互聯(lián)網(wǎng)效果營(yíng)銷(xiāo)平臺業(yè)務(wù)/運營(yíng)服務(wù)/品牌營(yíng)銷(xiāo)分別實(shí)現營(yíng)收3.85/3.27/1.26億元，同比+4.17%/+17.29%/+3.77%。

　　盈利能力方面，①毛利率方面，24年公司整體毛利率為47.19%/同比-1.18pct，主要由于互聯(lián)網(wǎng)效果營(yíng)銷(xiāo)平臺業(yè)務(wù)(65.11%/同比-3.05pct)毛利率下降所致。②費率方面，24年公司整體費用率為40.33%/同比-1.56pct，其中銷(xiāo)售費用率為16.51%/同比-2.04pct，管理費用率為12.07%/同比-0.42pct，財務(wù)費用率為-0.21%/同比+0.26pct，研發(fā)費用率為11.96%/同比+0.64pct。③凈利率方面，24年公司凈利率為5.30%/同比-0.17pct。

　　25Q1營(yíng)收同比下降，利潤端恢復。25Q1實(shí)現營(yíng)收2.68億元/同比-9.41%，歸母凈利潤同比+62.16%至-0.09億元。毛利率40.32%/同比-1.96pct，整體費用率44.99%/同比-0.68pct，凈利率-3.07%/同比+4.17pct。未來(lái)公司將聚焦AI與全面提效，夯實(shí)AI技術(shù)能力，推進(jìn)AI在業(yè)務(wù)和管理中的應用，并積極參與第三方AI生態(tài)共建。

　　“全面AI”戰略落地，驅動(dòng)內容生態(tài)與運營(yíng)效率雙提升。2024年，公司全面推進(jìn)“1個(gè)大模型、2個(gè)數據庫、3個(gè)引擎、4類(lèi)應用”的AI戰略框架，推動(dòng)平臺內容生產(chǎn)與審核流程重構。全年平臺內容發(fā)布量達3404萬(wàn)篇，同比增長(cháng)19%；其中AIGC內容貢獻比例由上年的31%提升至44%，同比增長(cháng)44%。AI審核系統上線(xiàn)后，原創(chuàng )內容審核時(shí)長(cháng)縮短75%，需人工審核的內容量減少57%，顯著(zhù)提升平臺效率。AI能力調用方面，12月第三方大模型APItokens調用量達400億，環(huán)比增長(cháng)27%。公司AI助手“小值”已上線(xiàn)App，并接入騰訊元寶、字節豆包等智能體平臺，2025年計劃發(fā)布獨立APP，“什么值得買(mǎi)GEN2”也將于5月底全量上線(xiàn)。我們認為，公司AI能力已由技術(shù)探索階段轉入落地應用期，未來(lái)將在內容供給效率、運營(yíng)成本控制與產(chǎn)品體驗方面持續釋放紅利。

　　核心平臺穩定運營(yíng)，品牌客戶(hù)結構持續優(yōu)化。2024年，“什么值得買(mǎi)”平臺月均活躍用戶(hù)(MAU)為3968萬(wàn)人，同比增長(cháng)1%；注冊用戶(hù)達3035萬(wàn)人，同比增長(cháng)5%。移動(dòng)端App激活量達7759萬(wàn)，用戶(hù)轉化效率穩中向好，下單用戶(hù)滲透率達14.07%(+0.58pct)。全年平臺GMV達到193億元，客戶(hù)結構持續優(yōu)化，對營(yíng)收增量形成支撐。我們認為，公司通過(guò)AI驅動(dòng)的產(chǎn)品優(yōu)化和商業(yè)化策略調整，已構建起更健康、更可持續的客戶(hù)結構，品牌端合作空間廣闊。

　　代運營(yíng)與智能營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)穩步拓展，多行業(yè)客戶(hù)加速落地。公司旗下子公司日晟星羅、有助科技等承擔抖音DP代運營(yíng)和品牌營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)業(yè)務(wù)，2024年持續擴展新客戶(hù)，已從美妝拓展至食品、家電等多個(gè)行業(yè)。新簽品牌包括安井食品（603345）、健力寶、美的等18家客戶(hù)，涵蓋高潛力消費品牌。星羅創(chuàng )想推出AI輔助素材工具“神燈素材助手”，為品牌客戶(hù)提供更高效的投放與轉化能力。全年運營(yíng)服務(wù)費收入為3.27億元，同比增長(cháng)17.29%，收入占比21.56%，為新業(yè)務(wù)增長(cháng)提供支撐。我們認為，智能營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)在工具化能力提升與客戶(hù)結構優(yōu)化下，已成為公司第二增長(cháng)曲線(xiàn)的核心構件，有望實(shí)現多品類(lèi)復制拓展。

　　國際化戰略正式啟動(dòng)，復制“值得買(mǎi)”模式拓展全球市場(chǎng)。公司2024年正式啟動(dòng)“值得買(mǎi)”模式出海，首站落地泰國。公司2025年的出海計劃是消費內容和營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)同步出海，計劃年底實(shí)現在5個(gè)國家的落地，以亞洲國家為主。目前，除了已經(jīng)簽約的泰國站合作伙伴外，印度尼西亞的合作伙伴也將在上半年簽約，逐步形成具有獨立商業(yè)模式的海外增長(cháng)節點(diǎn)。我們認為，內容導購出海具備中國平臺較強的生態(tài)復制優(yōu)勢，公司國際化具備中長(cháng)期放量潛力，值得重點(diǎn)跟蹤其本地化能力與盈利節奏。

　　投資建議：公司圍繞“全面AI”戰略持續發(fā)力，已在內容效率、平臺產(chǎn)品力及商業(yè)化運營(yíng)中形成初步成果。品牌客戶(hù)結構持續優(yōu)化，新業(yè)務(wù)與國際化打開(kāi)成長(cháng)空間。預計公司2025年將持續釋放AI帶來(lái)的提效成果，盈利能力有望持續修復。預計2025-2027年公司歸母凈利潤分別為1.29/1.46/1.82億元，EPS分別為0.65/0.74/0.91元，對應目前PE分別為51/45/36，維持“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險提示：宏觀(guān)經(jīng)濟波動(dòng)風(fēng)險、經(jīng)營(yíng)與成本風(fēng)險風(fēng)險、匯率風(fēng)險、政策與合規風(fēng)險。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有5家機構給出評級，買(mǎi)入評級4家，增持評級1家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為37.76。