中航證券有限公司裴伊凡,郭念偉近期對南方傳媒（601900）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《主業(yè)穩健提質(zhì)，AI賦能打開(kāi)成長(cháng)空間》，給予南方傳媒買(mǎi)入評級。

　　南方傳媒

　　事件：公司發(fā)布2024年年報，2024年公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入91.72億元，同比-2.07%；歸母凈利潤8.10億元，同比-36.91%；扣非后歸母凈利潤9.41億元，同比+5.60%。毛利率33.54%，同比+1.71pct；凈利率10.25%，同比-5.14pct。

　　單季度來(lái)看，24Q4公司實(shí)現營(yíng)收26.94億元，同比-7.70%；歸母凈利潤2.81億元，同比-53.47pct；毛利率32.47%，同比+1.71pct，環(huán)比-1.14pct；凈利率12.30%，同比-10.69pct。

　　2024年主業(yè)穩健運營(yíng)，非經(jīng)常性因素拖累歸母凈利下滑。

　　業(yè)績(jì)方面，業(yè)績(jì)下滑主要系非經(jīng)常性損益擾動(dòng)，包括金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)損失0.87億元(2023年同期為收益1.53億元)，以及會(huì )計政策調整帶來(lái)的遞延所得稅一次性影響-1.09億元�？鄯呛罄麧櫲员３终�增長(cháng)，反映公司主業(yè)經(jīng)營(yíng)穩健。分季度看，Q1~Q4公司分別實(shí)現營(yíng)收20.88/19.37/24.54/26.94/億元，同比-5.22%/+4.39%/+2.71%/-7.70%；歸母凈利潤分別為1.52/1.47/2.30/2.81億元，同比-31.77%/-21.82%/-14.63%/-53.47%。分業(yè)務(wù)看，教材、教輔業(yè)務(wù)全年實(shí)現營(yíng)收84.62億元/同比+1.91%；一般圖書(shū)業(yè)務(wù)/文化用品業(yè)務(wù)/音像制品業(yè)務(wù)/報媒業(yè)務(wù)/其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現營(yíng)收18.14/1.31/0.58/1.53/2.52億元，同比-7.98%/-39.65%/+8.11%/-26.38%/+5.73%。

　　盈利能力方面，①毛利率方面，24年公司整體毛利率為33.54%/同比+1.71pct，主要由于教材、教輔業(yè)務(wù)(25.82%/同比+0.22%pct)、一般圖書(shū)業(yè)務(wù)(17.53%/同比+2.47%pct)毛利率上升所致。②費率方面，24年公司整體費用率為20.57%/同比+0.27pct，其中銷(xiāo)售費用率為10.03%/同比-0.46pct，管理費用率為11.04%/同比+0.63pct，財務(wù)費用率為-0.60%/同比+0.10pct,研發(fā)費用率為0.10%/同比持平。③凈利率方面，24年公司凈利率為10.25%/同比-5.14pct。

　　2025Q1業(yè)績(jì)強勁復蘇，主業(yè)穩步發(fā)展。25Q1實(shí)現營(yíng)收21.13億元/同比+1.21%，歸母凈利潤同比+110.25%至3.20億元，我們判斷，公司2025Q1業(yè)績(jì)恢復明顯，主要受益于稅收優(yōu)惠政策變化、毛利增加、公允價(jià)值變動(dòng)損益增加等因素共同影響。25Q1毛利率38.17%/同比+4.12pct，整體費用率19.34%/同比-0.27pct，凈利率同比+8.51pct至16.68%。

　　教材教輔業(yè)務(wù)深度綁定廣東市場(chǎng)，政策與人口紅利保障主業(yè)穩健增長(cháng)。公司作為廣東省中小學(xué)教材教輔的核心供應商，2024年教材教輔銷(xiāo)售碼洋達53.60億元，同比增長(cháng)4.65%；教材教輔(含發(fā)行)業(yè)務(wù)收入達84.62億元，同比增長(cháng)1.91%，毛利率為25.82%，同比提升0.22pct�；洶娼滩母采w16科96冊列入國家目錄，新增9個(gè)地區學(xué)科選用，進(jìn)一步拓展省內外市場(chǎng)。2024年廣東出生人口達113萬(wàn)，出生率8.89‰，連續7年位居全國第一，人口結構優(yōu)勢有望延續，支撐教材需求長(cháng)期增長(cháng)。我們認為，公司在廣東的教材編寫(xiě)與發(fā)行體系具備政策、渠道與內容三重壁壘，未來(lái)將持續受益于區域教育資源集中和政策導向。

　　 AI+生態(tài)加速構建，平臺與技術(shù)雙輪驅動(dòng)新增長(cháng)引擎。公司依托“粵教翔云”平臺持續推動(dòng)AI技術(shù)落地，2024年數字學(xué)習卡發(fā)行量超1232萬(wàn)張，同比增長(cháng)超59%，具備全省用戶(hù)基礎。率先于全國將“粵教翔云數字教材應用平臺”所搭載的數字教材及應用服務(wù)納入免費教學(xué)用書(shū)目錄，建立了數字教材常態(tài)化供應機制，廣東成為國內首個(gè)實(shí)現數字教材定價(jià)的省份。我們認為，數字化將成為公司傳統教育出版的重要延展，平臺+內容+技術(shù)的組合有望提升用戶(hù)粘性并探索新的變現模式。

　　大眾出版持續孵化爆款I(lǐng)P，數字渠道放量與內容出海打造第二增長(cháng)曲線(xiàn)。2024年一般圖書(shū)銷(xiāo)售碼洋42.47億元，同比增長(cháng)51.61%，其中《我的阿勒泰》銷(xiāo)量超150萬(wàn)冊，帶動(dòng)“李娟非虛構系列”總印數近500萬(wàn)冊；“小屁孩日記”“神奇校車(chē)”等少兒類(lèi)圖書(shū)亦表現亮眼。公司將聚焦少兒出版與市場(chǎng)化教輔，提高內容變現能力。同時(shí)，版權輸出達319種，其中45種輸往東南亞，公司連續18年獲評“國家文化出口重點(diǎn)企業(yè)”。大眾出版的持續爆款能力及海外渠道建設將成為對沖紙質(zhì)圖書(shū)折扣壓力、拓寬內容價(jià)值的重要支撐。

　　投資建議：公司依托教材教輔主業(yè)構建穩固基本盤(pán)，AI+教育生態(tài)構筑新增長(cháng)曲線(xiàn)，大眾出版與國際化拓展展現成長(cháng)潛能，業(yè)務(wù)結構具備穩定性與擴展性兼具的特征。預計2025-2027年公司歸母凈利潤分別為10.62/11.33/12.00億元，EPS分別為1.19/1.27/1.34元，對應目前PE分別為14/13/12，維持“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險提示：宏觀(guān)經(jīng)濟波動(dòng)風(fēng)險、經(jīng)營(yíng)與成本風(fēng)險風(fēng)險、匯率風(fēng)險、政策與合規風(fēng)險。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有15家機構給出評級，買(mǎi)入評級13家，增持評級2家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為19.31。