近期關(guān)于泡泡瑪特的討論不斷，引發(fā)新消費方向進(jìn)行了一波調整；創(chuàng )新藥的“性感”商業(yè)模式被質(zhì)疑；工商銀行再創(chuàng )階段新高，銀行股的高點(diǎn)在哪里？能聊的不多，有什么就聊什么。

　　兩個(gè)大的預期差

　　1.新消費預期差

　　消費股是否可以長(cháng)牛，主要是看一點(diǎn)——占據心智。有的公司通過(guò)需求匹配、依賴(lài)性、企業(yè)家魅力、成本管控力等方面來(lái)實(shí)現對消費者的心智“占領(lǐng)”。不論新消費還是舊消費，都沒(méi)有無(wú)緣無(wú)故的成功。

　　我們以泡泡瑪特（并非推薦）為例，就能拆解出貫穿新舊消費的估值邏輯線(xiàn)：

　　A.手辦業(yè)務(wù)（盲盒為主），作為傳統核心業(yè)務(wù)，手辦業(yè)務(wù)2024年的營(yíng)收為69.4億元，同比增長(cháng)44.7%，但收入占比首次降至53.2%。

　　B.毛絨玩具（現象級爆品），2024年的營(yíng)收為28.3億元，同比激增1289%，收入占比躍升至21.7%。LABUBU系列就屬于這條業(yè)務(wù)線(xiàn)。

　　C.MEGA系列（高端收藏線(xiàn)），2024年的營(yíng)收為16.8億元，同比增長(cháng)146.1%。其定位類(lèi)似于“潮玩界的茅臺”，通過(guò)稀缺性設計（如全球限量款）和拍賣(mài)活動(dòng)（如薄荷色LABUBU拍出108萬(wàn)元）強化收藏屬性，吸引高凈值用戶(hù)。

　　D.衍生品及其他，包括積木、珠寶飾品、主題樂(lè )園等新興業(yè)務(wù)，營(yíng)收為15.9億元，同比增長(cháng)156.2%。

　　我們可以發(fā)現，泡泡瑪特手辦的盲盒模式讓客戶(hù)產(chǎn)生依賴(lài)性，MEGA模式具有小眾高端社交屬性，這兩塊業(yè)務(wù)容易獲得較高估值。毛絨玩具需要爆款產(chǎn)品不斷涌現，這塊業(yè)務(wù)更像影視行業(yè)，因此雖然業(yè)績(jì)好，但不是好的商業(yè)模式。

　　當股價(jià)包含“爆款有持續性”的反常識認知時(shí)，股價(jià)自然就高估了，必然會(huì )有劇烈的調整窗口�？陀^(guān)來(lái)看，泡泡瑪特的估值框架，應該是以“手辦+MEGA”為業(yè)績(jì)基座，毛絨玩具為彈性貢獻。當股價(jià)跌到只反映“手辦+MEGA”估值時(shí)，泡泡瑪特的階段底部可能才會(huì )出現。

　　人民網(wǎng)對盲盒產(chǎn)業(yè)的評論，主要聚焦在盲盒對未成年人的沉迷及影響上。

　　這里小二用大模型查了下泡泡瑪特的用戶(hù)群年齡段，其中18-30歲的用戶(hù)占了約60%，18歲以下的用戶(hù)占比約15%-20%。因此，泡泡瑪特的盲盒業(yè)務(wù)，受到政策的實(shí)質(zhì)性沖擊，可能沒(méi)有大家主觀(guān)認為的那么大。

　　以上只是舉例分析，并非股票推薦，大家理性看待。另外，由于新舊消費的轉換背后存在巨大的認知差，自然也存在巨大的預期差。

　　例如，大家認可白酒的邏輯，卻不認可潮玩。但是，白酒有很多品牌，為什么最后就跑出了那么幾家？所謂的地域獨特性，在小二看來(lái)，不過(guò)是在品牌建立過(guò)程中需要的營(yíng)銷(xiāo)策略。同理，潮玩品牌也有很多，為什么就不能跑出白酒的競爭格局呢？

　　為什么大家認可星巴克、可口可樂(lè )的邏輯，就不認可蜜雪冰城的邏輯？難道就因為低價(jià)給人一種低端感嗎？

　　2.創(chuàng )新藥的預期差

　　本周創(chuàng )新藥調整，有機構說(shuō)，創(chuàng )新藥專(zhuān)利出海是當下最好的商業(yè)模式，體量上更是比肩新能源車(chē)。但這里面依然存在巨大的不確定性。

　　一方面，行業(yè)具有周期性，正處于新一輪創(chuàng )新藥周期的投入階段，窗口期逐漸收窄；跨國藥企并購接近飽和，國內大量創(chuàng )新藥管線(xiàn)亟待出售。另一方面，授權合作的“退貨”風(fēng)險值得警惕，動(dòng)脈網(wǎng)數據顯示，2020年對外授權交易“退貨率”高達40%，2021、2022年也在20%左右，這就是不確定性。

　　因此，用創(chuàng )新藥專(zhuān)利出海交易規模來(lái)對標新能源汽車(chē)銷(xiāo)售額，以預測創(chuàng )新藥行業(yè)將迎來(lái)爆發(fā)式繁榮的觀(guān)點(diǎn)，缺乏足夠說(shuō)服力。

　　不過(guò)，二者均屬于技術(shù)驅動(dòng)的核心支柱產(chǎn)業(yè)迭代。對于創(chuàng )新藥行業(yè)而言，2025年能否開(kāi)啟新一輪行情，未來(lái)5年能否實(shí)現全球商業(yè)化，關(guān)鍵在于已完成對外授權交易項目的推進(jìn)與商業(yè)化落地，這將決定中國藥企能否獲得更高的研發(fā)里程碑付款和銷(xiāo)售分成。

　　當然，從量?jì)r(jià)的角度，創(chuàng )新藥ETF已經(jīng)連跌四年，存在均值反彈的可能。

　　情緒周期正接近尾聲

　　還是聊聊行情，從情緒寶數據來(lái)看，本輪情緒周期正在接近尾聲，各段市值的賺錢(qián)效應指數正在有序下降。對比之下，小市值的賺錢(qián)效應降溫更為明顯，因此，炒作概念的投資者一定要注意調整的風(fēng)險。

　　當然，本輪就算調整，也是良性調整。每當賺錢(qián)效應指數跌到20以下的范圍，基本說(shuō)明風(fēng)險得到充分釋放，新的一輪行情就會(huì )逐漸開(kāi)啟。在下一輪行情周期中，相信上證指數的3400點(diǎn)大概率會(huì )由壓力位變成支撐位。

　　未來(lái)市場(chǎng)的主要風(fēng)險點(diǎn)，還是在美國是否會(huì )在以伊沖突中下場(chǎng)參與，這種情緒博弈大概持續數周，A股多少會(huì )受到擾動(dòng)，但問(wèn)題不大。

　　更多思路和話(huà)題，歡迎加入極簡(jiǎn)投研社群，祝各位周末愉快。

　　（小二哥）