輝立證券李曉然近期對拉芳家化（603630）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《銷(xiāo)售費用大幅增長(cháng)，期待后續逐步起量》，首次覆蓋拉芳家化給予中性評級，目標價(jià)24.65元。

　　拉芳家化

　　民族品牌洗發(fā)水龍頭

　　公司是一家集研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售、自主品牌的個(gè)人護理用品企業(yè)，是國內民族品牌洗滌類(lèi)洗發(fā)露龍頭企業(yè)之一。公司旗下?lián)碛欣�芳、美多絲、雨潔、陶然、曼絲娜、嬌草堂、繽純、圣峰、白小齊等洗發(fā)護發(fā)、清潔沐浴、肌膚護理、口腔護理品牌。

　　一季度銷(xiāo)售費用大幅增長(cháng)，期待後續逐步起量

　　2025年Q1公司營(yíng)業(yè)收入為2.10億元(人民幣，下同)，同比減少6.27%；銷(xiāo)售費用為0.67億元，同比增加22.55%；歸母凈利為0.13億元，同比減少53.30%，主要系報告期內公司電商流量費用、廣告及推廣費用增加所致；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流量?jì)纛~為0.36億元，同比減少64.87%，主要系本期銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現金減少、支付其他與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的費用增加所致；基本每股收益為0.06元，同比減少50%。

　　2024年公司營(yíng)業(yè)收入為8.89億元，同比增長(cháng)3.36%。按品牌分，“拉芳”、“雨潔”仍是公司支柱品牌，占比達88.57%，其中“拉芳”銷(xiāo)售收入為64,161.92萬(wàn)元，同比增長(cháng)9.11%；“雨潔”銷(xiāo)售收入為14,547.41萬(wàn)元，同比增長(cháng)27.98%。按渠道分，經(jīng)銷(xiāo)渠道仍是公司主要的銷(xiāo)售渠道，占比達70.11%，實(shí)現收入62,312.30萬(wàn)元，同比增長(cháng)4.42%；電商渠道及其他實(shí)現營(yíng)業(yè)收入26,487.69萬(wàn)元，同比增長(cháng)2.73%，證明公司電商及其他收入渠道仍然有較大的提升空間。隨著(zhù)公司在抖音、天貓、京東等電商平臺投入加大，圍繞發(fā)芯修復、去屑專(zhuān)研、防脫生發(fā)等剛需推出大單品，有望打開(kāi)渠道增長(cháng)新局面，促進(jìn)公司電商渠道相關(guān)收入的增長(cháng)。銷(xiāo)售費用為2.83億元，同比增長(cháng)32.27%，導致歸母凈利潤為0.41億元，同比減少36.84%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流量?jì)纛~為1.61億元，同比增長(cháng)9.94%，基本每股收益為0.19元，同比減少34.48%。

　　深耕護發(fā)領(lǐng)域同時(shí)豐富產(chǎn)品矩陣

　　拉芳於1997年誕生，轉年推出香皂系列產(chǎn)品，2001年拉芳推出雙層護理柔順洗發(fā)露，當年“愛(ài)生活，愛(ài)拉芳”的廣告語(yǔ)紅極一時(shí)，有效擴大了拉芳的品牌影響力。多年來(lái)拉芳家化持續深耕護發(fā)領(lǐng)域，目前擁有的自主洗護品牌主要包括“拉芳”、“雨潔”和“美多絲”等。公司對洗護品牌實(shí)施精準定位策略，“拉芳”主打柔順洗護、“雨潔”主打專(zhuān)業(yè)去屑，以高速年輕化為目標，簽約王源作為代言人，推動(dòng)年輕客戶(hù)群體滲透，而“美多絲”則是面向高端市場(chǎng)的精油護理品牌。同時(shí)公司積極在護膚領(lǐng)域探索，2024年下半年首款產(chǎn)品“拉芳抗皺緊致煥顏霜”成功上市，護膚領(lǐng)域布局初顯成效。除此之外，公司引入德國專(zhuān)業(yè)院線(xiàn)護膚品牌“瑞鉑�！�，2025年“瑞鉑�！睂⒗^續鞏固自身在高端護膚領(lǐng)域的地位。

　　布局醫美賽道，尋找新增長(cháng)點(diǎn)

　　2025年4月拉芳家化以350萬(wàn)元投資肽源(廣州)生物科技有限公司，持股占比18.78%，是公司的第二大股東。肽源生物成立於2017年，是專(zhuān)門(mén)從事生物活性功能性原料、化妝品原料、醫療器械輔料的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售的企業(yè)。公司以重組蛋白類(lèi)活性多肽、微生物發(fā)酵、脂質(zhì)體包裹及微乳化應用技術(shù)為三大研發(fā)主線(xiàn)，同時(shí)還致力於原料的活性保持、透皮吸收、緩式釋放等高端制劑應用技術(shù)的開(kāi)發(fā)，擁有微射流、微流控生產(chǎn)線(xiàn)、原料凍干制劑生產(chǎn)線(xiàn)以及十萬(wàn)級的GMP車(chē)間等。目前公司已有價(jià)值近3000萬(wàn)的研發(fā)及生產(chǎn)設備。重組蛋白類(lèi)活性多肽在皮膚美容和抗衰老領(lǐng)域有著(zhù)廣泛的應用場(chǎng)景，擁有廣闊的發(fā)展前景。該公司研發(fā)的多種敷料(如肽源械Ⅱ水晶面膜、肽源Ⅱ類(lèi)醫械級“創(chuàng )面急救霜”等等)均可用于醫美修護領(lǐng)域。此次投資意味著(zhù)公司積極布局醫美賽道，努力尋找新的業(yè)務(wù)增長(cháng)點(diǎn)。

　　產(chǎn)學(xué)研深度融合，積極提升研發(fā)實(shí)力

　　2025年拉芳推出第六代智肽發(fā)芯修護技術(shù)，主打頭皮-發(fā)絲-發(fā)芯360°修護，獲“洗護後發(fā)絲抵御100萬(wàn)次拉伸”世界紀錄認證，強化科技標簽。今年3月拉芳國際日化研究中心“天然特色功效性護發(fā)原料關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)”項目取得突破性進(jìn)展。拉芳從蘭科植物中富集到高含量的活性多糖，測試顯示具有強效的抗氧化性，應用於化妝品，可提供皮膚調理、抗老化保護。公司持續增加研發(fā)投入，2024年研發(fā)投入為0.42億元，同比增加19.59%，研發(fā)費用率為4.68%。公司與國內外科研機構建立了廣泛的合作關(guān)系，構建“基礎研究-技術(shù)開(kāi)發(fā)-產(chǎn)業(yè)應用”三位一體的創(chuàng )新生態(tài)系統。拉芳家化雖然十分重視研發(fā)，但細看其研發(fā)人員的學(xué)歷架構(以2024年為例)，會(huì )發(fā)現博士以及碩士研究生以上比例僅為1%，技術(shù)儲備略顯薄弱。

　　與華為、中移動(dòng)展開(kāi)合作，Deepseek賦能數智升級

　　2025年2月，拉芳家化與華為、中移動(dòng)攜手舉辦的全面合作啟動(dòng)儀式盛大啟幕，同時(shí)宣告拉芳AI數智平臺接入DeepSeek正式上線(xiàn)。這標志著(zhù)拉芳家化在智慧工廠(chǎng)建設和數位化轉型道路上邁出了關(guān)鍵一步。此次合作以及DeepSeek的介入將有助於拉芳家化在研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售及供應全鏈路的優(yōu)化。

　　估值及投資建議：

　　拉芳家化作為老牌國貨洗護企業(yè)，面臨著(zhù)激烈的競爭以及轉型壓力。2024年開(kāi)始拉芳家化蓄勢待發(fā)，注重護發(fā)領(lǐng)域的品牌重塑，努力實(shí)現行銷(xiāo)突破。2025年3月簽約中國國家跳水隊(全紅嬋、陳芋汐等)，推出“中國拉芳，冠軍之選”新定位，通過(guò)跳水隊代言和直播活動(dòng)，抖音銷(xiāo)量短期暴增。公司計畫(huà)通過(guò)24小時(shí)常態(tài)化直播和矩陣帳號運營(yíng)，持續挖掘流量紅利，期待成為營(yíng)收新引擎。但是公司銷(xiāo)售費用大幅增長(cháng)，凈利潤短期承壓，我們期待後續逐步起量，實(shí)現線(xiàn)上收入大幅增長(cháng)以扭轉頹勢。疊加後續公司布局醫美賽道如取得成果，有望成為公司收益的新增長(cháng)點(diǎn)。但如果公司線(xiàn)上銷(xiāo)量只是短期高增，後續放緩，可能陷入“增收不增利”的局面。

　　我們預測公司的營(yíng)業(yè)收入在2025-2027年分別為9.84億元、10.94億元及12.40億元，EPS為0.29/0.33/0.35元，對應市盈率(P/E)82.4x/73.4x/67.6x，公司目標價(jià)為24.65元，對應FY2025的P/E為85倍，首次覆蓋給予“中性”評級。(現價(jià)截至6月18日)

　　風(fēng)險因素：宏觀(guān)經(jīng)濟下行、行業(yè)競爭加劇、管理層變動(dòng)、新品推廣不及預期。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有3家機構給出評級，買(mǎi)入評級3家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為19.9。